企业合并问题

ER′＝ 目标公司每股预期收益（EPS2''）

主并公司每股预期收益（EPS1''）

每股预期收益的预测期可以是一年，也可以是连续几年，但预测期越长，可靠性越低。假定甲、乙两公司在未合并的状态下，甲公司每股收益增长率为g1，风险率为r1，乙公司每股收益年增长率为g2，，风险率为r2，合并双方商定预测期为n年，则

ER'' ＝ EPS2(1+g2-r2)n

EPS1(1+g1-r1)n

以每股收益之比确定换股比例，在参与合并一方或双方的每股收益为负值的情况下，这种方法就自动失灵。

（四）每股收益不被摊薄条件下换股比例的确定

企业合并是合并各方在相互协商情况下的自主行为。因此，与企业收购不同，企业价值确定与购并决策并不是两个过程，而是在企业价值确定环节就要同时考虑购并决策的问题，以向合并各方股东提供充分的证明，使股东认为合并对他们是有利的，并增强对合并企业未来贡献较大一方的谈判能力，所以企业合并的协同效应和主并企业对目标企业实行的重组所带来的增量收益也是确定换股比例所要考虑一个重要方面。

前已述及，企业合并有可能摊薄企业每股收益，不但股东对摊薄其每股收益的企业合并会产生抵触情绪，也将直接影响到企业管理者的经营业绩。因此，我们以每股收益不被摊薄为前提条件确定换股比例。对于主并公司股东而言，换股比例越小越好，而对于目标公司股东来说，换股比例越大越好。所以存在一个换股比例的临界点，我们称之为临界换股比例。临界换股比例就是主并公司股东可能接受的最大换股比例或目标公司股东可能接受的最小换股比例。而每股收益不被摊薄是在两种情况下出现的要求，一是合并当时每股收益不被摊薄，二是合并若干年后每股收益至少应达到未合并时的水平，下面分别就两种情况加以说明。

1、合并当时每股收益不被摊薄

假定：甲公司（主并公司）税后利润为E1，普通股数为S1，每股收益为EPS1，能够接受的最大换股比率为ER1；乙公司（目标公司）税后利润为E2，普通股数为S2，每股收益为EPS2，能够接受的最小换股比率为ER2；企业合并后，合并的协同效应取得的增量收益率为△g，合并后的企业“甲乙公司”每股收益为EPS12。则：

A．合并后，合并企业甲乙的每股收益EPS12为：

EPS12 = 合并之初联合企业的总收益 = （E1+ E2）（1+△g）

联合企业普通股总股数 S1+ER·S2

合并之前，甲公司每股收益为EPS1，合并之后，甲公司每股收益则为EPS12，从上式可以看出，换股比例（ER）越大，EPS12越小。

B．假设甲公司股东希望合并之后的每股收益应保持在合并前的水平，即EPS1= EPS12，则甲公司股东可能接受的最大换股比率ER1，

即：EPS1 = （E1+E2）（1+△g）

S1+ER·S2

则：ER1 = （E1+E2）（1+△g）- E1

EPS1·S2

C．确定乙公司股东可能接受的最小换股比率

按照假定，乙公司股东要求合并之后的每股收益至少达到合并之前的水平，即EPS2 = ER·EPS12

EPS2 = ER· （E1+E2）（1+△g）

S1+ER·S2

ER2 = EPS2·S1